Engenharia Fiscal 2023

Excelente artigo do Ricardo Rochman no Brazil Journal mostrando “the dark side of valuation” que independente de pirâmides ou milhas mostra práticas contábeis ilegais.

Lembrei de um artigo do Damodaran sobre o tema, onde mostrou que o Groupon também exercia “engenharia fiscal”, assim como outras empresas de web (no Brasil).

Uma vez que uma de nossas principais despesas em “Marketing” é importante mostrarmos a importância da eficiência (ROI).

A 123 milhas por exemplo investiu 2.5 bilhões e faturou 5, um ROI de 2. Nosso ROI médio é 13–15x o que ainda dá para melhorar muito (123 milhas não é “bench mark”, O Booking.com por exemplo gasta no Google o referente a 6% do faturamento Global do Google e tem um ROI de 9–11.

Por Aswath Damodaran

“Em 2011, o Groupon submeteu uma declaração S-1 à Comissão de Valores Mobiliários, sinalizando oficialmente sua intenção de realizar uma oferta pública inicial.

Vou focar em uma alegação feita pelo Groupon, que levou a empresa a ser ridicularizada na imprensa financeira.

Em 2010, o Groupon gerou receitas de $713 milhões e relatou um prejuízo operacional de $420 milhões. Mas aqui está o ponto intrigante: No mesmo S-1, o Groupon afirma que terá lucro em 2011 usando uma medida diferente de rendimento operacional, que ele denomina CSOI Ajustado (Consolidated Segment Operating Income). Segundo o Groupon, é o rendimento antes de descontar as despesas para adquirir novos assinantes.

A questão é: o Groupon está inovando na mensuração da lucratividade ou apenas manipulando as regras contábeis?

Para responder a esta pergunta, temos que recorrer aos princípios contábeis fundamentais. Em um mundo contábil ideal, as despesas de uma empresa seriam divididas em três grupos:

a. Despesas operacionais: Despesas para gerar receitas no período atual.

b. Despesas financeiras: Despesas relacionadas ao uso de dinheiro emprestado no negócio.

c. Despesas de capital: Despesas que geram benefícios ao longo de vários anos.

Assumindo uma classificação adequada dessas despesas, elas influenciam os balanços da seguinte forma:

Receitas

• Despesas Operacionais

Depreciação/Amortização de Despesas de Capital

• = Rendimento Operacional

Despesas financeiras (juros)

• = Rendimento Tributável

Impostos

• = Lucro Líquido

O custo de aquisição de novos clientes presumivelmente gera benefícios por muitos anos.

Então, usando esta lógica, poderia-se argumentar que os custos de aquisição são despesas de capital. No entanto, sou cético quanto a se isso é feito para obter uma melhor medida de rendimento ou apenas para maquiar os números.

a. É preciso provar que os clientes adquiridos permanecem como clientes e realmente compram produtos por muitos anos.

b. Se você estiver capitalizando os custos de aquisição, siga essa lógica até o fim.

c. Todas essas reclassificações de despesas não alteram seu fluxo de caixa.

É importante ressaltar que reclassificar custos de aquisição é um benefício misto do ponto de vista de avaliação.

Para empresas em crescimento como o Groupon, isso pode fazer os lucros parecerem mais positivos, mas também aumentará o capital investido (devido à capitalização dos custos de aquisição, marketing).

Outros ajustes que o Groupon faz ao rendimento operacional são mais questionáveis. É absurdo adicionar de volta a compensação baseada em ações (é uma despesa operacional…). O que o Groupon está fazendo também faz parte de uma tendência que considero perturbadora, onde analistas adotam abordagens superficiais para lidar com custos como P&D e marketing.

Pós-escrito: Espero que as autoridades fiscais não comprem o argumento do Groupon. Se o fizessem, os custos de aquisição não seriam mais dedutíveis; apenas a amortização seria.

A tentativa de “capitalizar” despesas de marketing, como o Groupon está fazendo, roça a fronteira da enganação. Ao fazer isso, a empresa pode estar apenas tentando apresentar uma imagem financeira mais favorável do que a realidade. Seja como analista financeiro ou investidor, é crucial olhar além dos números apresentados e compreender a verdadeira saúde financeira da empresa.” Segue link para simular o valuation”

Enfim, não tenho propriedade para falar se essas empresas de milhagem são uma pirâmide, mas tenho embasado em estudos acadêmicos que usaram uma estratégia de ‘pump and dump’ — de crescer a empresa artificialmente para depois vendê-la.

Outro dia um Banker bem “Senior” de um Banco “Gigante” me mandou uma mensagem sobre uma ação de tech que abriu capital recentemente e virou pó (uma empresa que manda um Spam com “cupom de desconto”), conversa:

Banker Senior: Bem que você falou né? Virando pó (enviando um link sobre).

João Ricardo: Vocês deveriam ter mais atenção como banqueiros do IPO e co-responsáveis.

Banker Senior: SILÊNCIO

P.S. 1: nunca mais recebi uma mensagem do próprio.

P.S. 2: tá no meu whatsapp.

Para finalizar, outros ajustes que muitas empresas fazem ao rendimento operacional são mais questionáveis.

É absurdo acrescentar novamente a compensação baseada em ações (é uma despesa operacional…) e estamos levando a palavra da empresa quando ela divide seus custos de marketing em custos de aquisição e custos regulares de marketing.

O que o Damodaran deu seu parecer em 2011, e que essa empresa de milhas está fazendo também, faz parte de uma tendência que considero perturbadora, onde analistas adotam abordagens superficiais para lidar com custos como P&D e marketing, adicionando-os de volta ao EBITDA.

Isso leva a uma proliferação de medidas como EBITDAR (Lucro antes de juros, impostos, depreciação e P&D) e EBITDAM (Lucro antes de juros, impostos, depreciação e marketing).

Embora essa abordagem lide com um sério problema contábil onde despesas de capital estão sendo tratadas como despesas operacionais em algumas empresas, distorcendo não apenas os lucros, mas também os valores contábeis, ela o faz de forma superficial.

Se vamos tratar os custos de P&D e aquisição de clientes como despesas de capital, devemos continuar perguntando as questões chave:

Quão eficazes são?

Eles estão criando ou destruindo valor?

Enquanto isso, vemos CEO’s ou Pseudo CEO’s ganhando bonificações milionárias e depois vão morar em Portugal ou sei lá aonde, o que para mim é uma Falcatrua.